​Taux américains: et le signal d’alarme venait d'être déclenché?

À la suite d’un échange avec mon ami et coauteur Damien Ernst, je partage cette réflexion.

Le taux américain à trente ans évolue autour de 5,15 %, un niveau qui, avant son franchissement en mai dernier, n’avait plus été atteint depuis juillet 2007. La comparaison est cependant beaucoup plus inquiétante qu’il n’y paraît.

La dette fédérale brute s’élevait alors à environ 9.000 milliards de dollars, soit près de 62 % du PIB. Elle approche aujourd’hui 39.000 milliards et représente 122,6 % du PIB. Rapportée à la taille de l’économie américaine, elle a donc presque doublé.

Le taux nominal ne dit pourtant pas tout. Le taux réel à trente ans, mesuré à partir des obligations indexées sur l’inflation, atteint près de 2,9 %. Les investisseurs ne demandent donc pas seulement à être indemnisés contre l’érosion monétaire : ils exigent une rémunération très élevée et réelle pour immobiliser leur argent pendant trois décennies.

Mais que représente exactement ce rendement ? Est-ce une véritable rémunération, que le Trésor pourra honorer grâce à la croissance future, aux recettes fiscales et à la puissance productive des États-Unis ? Ou bien est-ce déjà une prime de risque liée à une trajectoire budgétaire qui tend vers l’insoutenabilité ? Un taux réel élevé peut être une promesse de rendement. Il peut aussi être le prix d’une confiance qui se fissure.

Les États-Unis ne risquent pas l’insolvabilité comme un ménage ou un pays endetté dans une monnaie étrangère. Leur dette est libellée en dollars et la Réserve fédérale peut toujours fournir les dollars nécessaires au remboursement de la dette.

Mais rembourser une dette ne signifie pas nécessairement en préserver la valeur réelle. Le défaut américain, s’il devait prendre une forme implicite, passerait plutôt par l’inflation, la dépréciation du dollar ou une répression financière imposant aux épargnants de financer l’État à des conditions artificiellement favorables.

La Réserve fédérale pourra probablement intervenir si la tension devient excessive : réduction des taux directeurs, arrêt de la contraction de son bilan, reprise des achats d’obligations, voire un contrôle plus direct des taux longs.

Mais elle ne ferait alors que déplacer le risque du Trésor vers son propre bilan et, finalement, vers la monnaie. Si cette intervention était perçue comme une monétisation permanente des déficits, elle pourrait raviver l’inflation, affaiblir le dollar et pousser les créanciers à réclamer une prime plus élevée encore.

Une banque centrale peut créer de la liquidité et suspendre la sanction des marchés. Elle ne peut créer ni ressources fiscales ni solvabilité réelle. À près de 3 %, le taux réel américain à trente ans n’est peut-être plus seulement le prix du temps. Il devient le prix du doute.​